移动版

哈药股份:注资方案确定,增长前景明朗

发布时间:2011-04-28    研究机构:兴业证券

投资要点

事件:

哈药股份(600664)发布重大资产重组公告,向大股东哈药集团非公开发行股份,收购哈药集团所持生物工程公司标的资产和三精制药标的资产。收购完成后,哈药股份将持有生物工程公司100%股权,持有三精制药的股份比例将由30%上升至74.82%,替代哈药集团成为三精制药的控股股东,哈药集团不再持有三精制药的股份。

本次拟购买资产预计的交易价格为54.82亿元,较2月份公布预案减少。三精制药标的资产,定价为协议签署前30个交易日的每日加权平均价格算术平均值为基础,且不低于该算术平均值的90%。根据协议约定,三精制药每股转让价格确定为22.49元。三精制药2010年利润分配方案公布后,相应的三精制药标的资产的交易价格调整为38.12亿元,较之前的38.97亿元略有减少。哈药生物资产评估后,确定为16.7亿元,较之前的预案也有所下降。

向大股东发行的价格不变,股份减少,因此对业绩的摊薄减少。本次发行价格为定价基准日前20个交易日的公司A股股票交易均价,即24.11元/股。根据上述拟购买资产的交易价格和增发价格,本次拟非公开发行股份227,376,970股。由于哈药股份利润分配方案已经公布,如果分红方案实施后再进行重组,则公司本次股票发行价格将相应调整为18.10元/股,拟非公开发行股份数量相应调整为302,876,174股(分红后)。

盈利补偿条款。本方案中,增加了盈利补偿条款,若生物工程公司在交易完成后三个会计年度内,经会计师事务所审核确认的实际盈利数未能达到《资产评估报告》中生物工程公司预测净利润数,哈药集团同意将其以生物工程公司标的资产认购的股份总数按一定比例计算股份补偿数,该部分股份将由哈药股份以1元总价回购并予以注销。

点评:

此次注资,是完成哈药集团在公司股改时所做承诺。2008年8月,公司股改完成,哈药集团曾承诺:自股改实施之日起三十个月之内向哈药股份董事会提出以非公开发行或法律法规允许的其他方式向哈药股份注入优质经营性资产及现金资产的议案,上述优质经营性资产及现金资产的价值合计不少于261,100万元人民币,且优质经营性资产扣除非经常性损益后的净资产收益率不低于11%。

完成注资后,哈药集团持有哈药股份的股权比例上升,哈药股份的业绩得到增厚,对流通股有利。从注入资产的盈利能力来看,也超过股改承诺的水平。

向大股东增发价格超过当前股价,对二级市场股东有利。哈药股份目前股价在19.76元(4月26日收盘价),此次向大股东增发定价在24.11元(与此前公布的预案价格一致),超过市价。从市场角度看,大股东以更高的价格参与增发,有助于增强二级市场股东信心,对投资者有利。2月16日公布重组预案后,虽然二级市场股价下跌,但哈药集团也并未修正增发价格,体现出大股东的诚意。

另一方面,由于三精制药股价下跌,导致收购三精股权价格也高于市价(受国有股权转让的规定限制)。

我们测算,哈药集团持有的三精制药股权1.73亿股,将换成1.58亿股哈药股份股权,以4月26日收盘价计算,减值约6亿元。这意味着大股东将自己所持股权折价换成哈药股份股权,也体现股东兑现承诺的诚意。

三精制药股权注入,有利于哈药解决同业竞争问题。三精制药在化学药和部分OTC品种上,与哈药股份存在一定的竞争关系。同样在哈药集团内部,两家上市公司在品种上的重叠,不利于整体发展。此次三精制药股权注入后,哈药集团不再持有三精制药股权,而哈药股份对三精制药控股,解决了同业竞争问题。

哈药生物资产注入,丰富公司的产品线。哈药股份现有业务覆盖原料药、化学制剂、中成药、OTC和保健品、医药流通领域。而哈药生物的注入,增加了生物制药业务。哈药生物历史悠久,最早是哈药的生物工程中心,目前是哈药集团基因工程药物基地。公司已经建立多个研发平台,在国内具有一定优势。

目前公司主要产品有:前列地尔注射液、注射用重组人干扰素ɑ-2b、重组人粒细胞刺激因子注射液等、重组人促红素注射液、紫杉醇注射液等。未来哈药生物定位于哈药股份的创新药物基地、抗肿瘤药物基地。哈药生物的成长性良好,盈利能力突出。此次注入生物工程公司股权,也做了未来3年的盈利预测,如果不达预期,大股东愿意以股份给予补偿。每年应补偿股份数量=(截至当期期末生物工程公司累积预测净利润数-截至当期期末生物工程公司累积实际净利润数)×生物工程认购股份总数÷补偿期限内各年生物工程公司的预测净利润数总和-已补偿股份数量。这部分股权由公司以1元总价回购并予以注销。由此可见,大股东对注入的生物工程公司盈利前景有充分信心。

我们对此次重组方案的看法,对公司前景乐观。完成重组后,到2015年业绩增厚不是我们关注的重点,完成注资,更大的意义在于哈药治理结构得到改善。

哈药股份将成为哈药集团的核心医药平台。完成注资后,哈药集团下的医药资产全部在股份公司,减少了内部同业竞争的可能性。此外,哈药集团过去一直是行业的带头大哥,无论是抗生素普药、OTC和保健品,都在业内占有举足轻重地位。哈药的发展历史,是一个“国有体制下,市场化运作”的典范。哈药内部的优胜劣汰,促进各个子公司都有积极性发展,而那些落后企业,都被优势企业所兼并。哈药股份从上市之初的10多个分(子)公司,发展到现在就剩下哈药总厂、制药六厂、中药公司、商业公司几块业务为主(不考虑三精制药),就是内部竞争的结果。

未来哈药股份将迎来“二次创业”的变革。过去分(子)公司各自发展的模式,虽然促进了公司整体的做大做强,但现在看内部资源的消耗也不少。哈药股份通过对下属企业管理团队的调整,逐步强化母公司对下属企业的管理,未来统一研发、统一采购、协调产品开发和营销,降低管理成本,都有助于公司业绩保持稳定增长。

我们对哈药股份的发展前景看好(详见深度报告《红海鲨鱼,哈药股份深度报告20110310》)。公司明确提出未来发展战略,“调整产业结构,实现产业升级,抗生素产业由青氨类、头孢类抗生素向抗感染类药物领域扩展;OTC及保健品产业要由低端普药及保健品向高端大健康产品领域扩展”。公司加强大品种的营销,过亿品种由目前的17个增加到30个(重组后口径)。另外,哈药也提出开展国际化,不仅将原料药打入规范市场,也争取承接国际产业转移,让仿制药进入国际市场。

业绩预期。由于资产注入尚未完成,我们预估哈药股份2011-2013年EPS为1.06、1.29和1.44元。若2011年完成注资,我们预估2011-2012年EPS分别是:1.12/1.35元。以公司目前估值看,今年动态市盈率不足20倍,明显低估,维持“推荐”评级。

申请时请注明股票名称